美国总统大选同期货币政策的取向——国际经验与配置小组系列研究之十三

文：申万宏源宏观 李一民，李慧勇，李勇

结论或者投资建议

美联储近日公布4月会议纪要显示，如果未来数据显示美国经济在改进，美联储可能在6月会议上加息。这导致市场预期美联储6月、9月的加息概率均迅速攀升。同时也有思考认为，在11月总统大选局势明了之前，美联储在很难做出加息的政策决定，对此我们并不认同。

我们整理了自1990年起，美联储对联邦基金利率的调整，结合总统选举年份进行观察。可以发现，在此期间的6次大选年中，5年都出现过升降息的事件，重要结论如下：

第一，加息周期与政治周期并无相关。历次选举年的全民投票定在11月第一个的星期二举行，克林顿上台前92年9月做过降息，小布什上台前04年6月做过加息，奥巴马上台前08年10月做过降息。

第二，联储主席要无视党性。美联储由国会授权执照，美联储主席由总统提名，参议院通过产生，美联储是独立于政府的机构，不具有党性。为了限制总统对美联储的控制，委员任期可长达14年，明显长于总统最长8年任期。

第三，获胜球队最高得分手即获全明星赛MVP的证据不足。这里有个小trick，联储主席任期只有4年，需要得到总统提名才可以连任，如果总统不提名就必须下台，因此有没有可能总统倾向于提名自己党派的同仁担任主席呢？格林斯潘是共和党人，任期贯穿1987-2006间与民主党克林顿与共和党小布什相安无事。伯南克也是共和党人，2006年担任主席，2008年民主党奥巴马上台之后也相处和睦。2014年民主党耶伦突出重围担任联储主席，与希拉里或是特朗普的合作我们拭目以待。

最后我们认为，预计6月大概率不加息。耶伦一直在强调加息的循序渐进，因此加息之前还有很多工作要做。第二次加息已经离我们越来越近，我们认为9月的概率最高。具体可参见报告《6月不加息，但预期会调，美元会涨》。

正文

美国共和党总统候选人唐纳德·特朗普在4月接受《财富》杂志采访时称，尽管他支持美联储的低息政策，但如果他能在11月份的大选中成功当选，则将倾向于换掉美联储主席珍妮特·耶伦。特朗普此前曾在去年11月份谴责美联储，称其将利率保持在较低水平是为了帮助身为民主党的美国总统巴拉克·奥巴马。

美联储近日公布4月会议纪要显示，如果未来数据显示美国经济在改进，美联储可能在6月会议上加息。这导致市场预期美联储6月、9月的加息概率均迅速攀升。同时也有思考认为，在总统大选局势明了之前，美联储很难做出加息的政策决定。

本文首先分析总统大选与政治更迭是否会对美联储的加息决策造成影响。其次通过对比二战后共和党与民主党不同的执政理念，展示了不同执政党在位期间的美国的经济发展特点与政策取向，或许对理解希拉里或特朗普上台后加息的路径有所借鉴。

1 大选前政策停滞的猜测是伪命题

与以往总统换届年份状况较为不同的是，今年是美联储在08年金融危机后重启加息周期的关键时点。许多观点认为，美联储可能因政治因素再次推迟加息的时间点，此后6月、9月、11月的FOMC会议时间又与大选关键时间点相撞，如果加息与大选带来的政治冲击相叠加，极有可能引发全球金融市场的过度波动，这将是美联储避免发生的。

我们整理了自1990年起，美联储对联邦基金利率的调整，结合总统选举年份进行观察。可以发现，在此期间的6次大选年中，5年都出现过升降息的事件，重要结论如下：

第一，加息周期与政治周期并无相关。历次选举年的全民投票定在11月第一个的星期二举行，92年9月克林顿上台前做过降息，04年6月小布什上台前做过加息，08年10月奥巴马上台前做过降息。

第二，联储主席要无视党性。美联储由国会授权执照，美联储主席由总统提名，参议院通过产生，美联储是独立于政府的机构，不具有党性。为了限制总统对美联储的控制，委员任期可长达14年，明显长于总统最长8年任期。

第三，获胜球队最高得分手即获全明星赛MVP的证据不足。这里有个小trick，联储主席任期只有4年，需要得到总统提名才可以连任，如果总统不提名就必须下台，因此有没有可能总统倾向于提名自己党派的同仁担任主席呢？格林斯潘是共和党人，任期贯穿1987-2006间与民主党克林顿与共和党小布什相安无事。伯南克也是共和党人，2006年担任主席，2008年民主党奥巴马上台之后也相处和睦。2014年民主党耶伦突出重围担任联储主席。

鉴于历史经验，美联储将政治取向纳入决策范围的推测缺乏事实依据。

当然，尽管美联储的独立性不容忽视，但不排除党派之争或多或少会通过舆论造势希望对其造成影响，向决策者施压。共和党尤其如此，候选人特朗普对现任美联储主席耶伦并不友好，早在去年4月，参众两院联合经济委员会主席、共和党人Kevin Brady就要求美国国会成立一个跨党派联合委员会，以改革美联储。

2 共和党与民主党的经济取向

美国的政体是两党制，共和党和民主党在执政政策上的分歧，都代表着各自利益集团的利益，美国大选实际上是不同利益集团博弈的结果。

2.1 政策偏好

根据OpenSecrets网站整理的89年起政治捐款超过500万美元的组织和机构统计，行业协会（代表雇主和企业）一遍倾向于共和党，工会（代表蓝领员工、中产阶级雇员和政府雇员）则倾向于民主党；行业分布上，倾向于民主党的行业有：大学、律所、农业等，而倾向于民主党的行业占据大多数，包括制药、零售、物流、运输、烟草、银行、金融、保险、能源运输等。

共和党主要代表中产阶级偏上层，选民基础是传统制造业雇主、商业团体、白人，主要票仓在南方；意识形态上共和党倾向保守主义，更强调维护个人自由，反对政府对社会和个人自由的干预；对内政策上，主张缩小政府权力，反对政府干预经济和社会问题，放松经济监管，减少财政开支，降低税收和社会福利，推进自由贸易。对外政策上，更强调美国利益，常常推行单边主义政策。

民主党主要代表中产偏下层利益，选民基础是工会、一般雇员、亚非拉丁裔等，票仓在北方。因此其在形态上倾向于自由主义，更强调人权、社会平等，主张加强妇女权益保护、反对种族歧视；对内政策上，主张扩大政府权力，认为政府应积极解决各种社会问题和经济稳，增加公共投入，增加税收和社会福利。外交立场上不如共和党强硬。

观察战后各任美国总统的主要经济政策，尽管不同任期的总统执政时所面对的主要问题有所差别，还是可以发现明显的民主党和共和党经济政策的不同取向，这一差别在里根之后更加明显。两党最大的分歧在于政府干预市场的程度和税收政策。

共和党强调自由放任，不希望政府过多干预经济，提倡减税，反对最低工资法案和高福利政策，不介意拉开贫富差距。相反，民主党重视社会公平，强调扩大政府权力和公共投入，主张减税，增加就业和社会保障，缩小贫富差距。

2.2 政策效果与经济特点

针对两党截然不同的经济立场，历史上，他们在执政期间的政策是否如承诺执行，是否达到了预期的效果，究竟哪个党派为美国带来了更高增速的发展，想必会是选民关心的问题。

美国的政治周期中，两党轮替特点十分明显。选民天然具有一种对执政党厌倦和不满的情绪，即使执政党在任期间并没有发生重大失误，8-12年后依然会被淘汰出局。因此，战后的70年中，民主党和共和党在执政时间长短上平分秋色，并且都没有过长的连续执政时期。我们将对比两党分别执政期间美国经济的发展状况，及货币、财政政策偏好。这一特征增加了观察结果的可靠性。

财政赤字方面，共和党显著高于民主党，这也是合理的，因为共和党力推的减税措施另一方面必然带来财政收入的减少。

失业率方面，共和党执政的大部分期间失业率呈上升态势，而民主党执政期间则呈现下降。这个结果与两者对就业率的政策偏好完全一致。

股指方面，可以观察到民主党执政期间，金融市场的稳定性和增长性均强于共和党。但由于共和党小布什任总统期间先后经历了互联网泡沫破灭及次贷危机，将这种差别归因于经济政策效果不够客观。

3 希拉里和特朗普就经济政策的表态

希拉里提出强劲增长、公平增长、长期增长三大主张来实现其经济目标。

（1）首先是增加就业机会、为小企业和中产阶级减税、实行移民改革、使美国成为清洁能源大国等。希拉里称，尽管企业利润接近历史高位，但是工人并没有获得更高的工资，而她所积极倡导的税收政策能确保工人们获得更多的利润份额。

（2）其次是通过调整工资和税收制度促使劳动报酬更加公平，如提高最低时薪、保障加班工资、增加富人纳税、鼓励企业与普通员工分享利润、降低医疗保险费用等。希拉里称她将终结有利于私人股本合作伙伴的“附带权益”，并制定“巴菲特规则”，以弥补税收漏洞，确保每位百万富翁都合理纳税。所有这些举措的所得将用于帮助更多人上大学以及对学生债务进行再融资。与此同时，希拉里还希望提高最低工资标准并贯彻加班规定。

（3）再次是以华尔街金融机构为“追逐短期利益”的典型，强调可持续商业发展的必要性，具体政策可能包括控制金融机构交易风险、堵塞企业所得税漏洞等。希拉里希望将一些责任强加于华尔街，并捍卫金融危机后的改革举措。另外，她希望解决金融行业的风险，主要方法是通过任命和授予那些强硬而独立的监管机构更大的权力。希拉里也计划终结“季度资本主义”，希望抑制不断上升的所谓激进股东的影响力，这些股东通常更关注企业的短期利润，而非长期增长，她认为各大公司应该具有长期的经营计划。

（4）货币政策方面，倾向于货币政策宽松、低利率和美元贬值。

（5）福利改革方面，主张让美国更接近一个欧洲式的高福利体系。

特朗普并没有发表完整的经济政策，我们只能根据他发表的言论进行总结。

（1）特朗普计划进行全面税改，降低个人和企业的边际税率，降低所有收入水平的国民税务。内容包括简化税法，削减企业税，并对美国企业的海外盈余课征一次性赋税。并承诺当选后将取消特殊利益团体的税收扣除额和税制漏洞。

（2）在公共开支方面，特朗普已承诺他不会削减社会保险或医疗保险。同时他还承诺增加国防开支。

（3）构建贸易壁垒，以保障美国本土制造商，推动美国生产力、增加就业，以刺激增长，让国家恢复昔日的光辉。他曾威胁将对中国进口品开征45%关税。

（4）货币政策方面，反对救助，担心过多的量化宽松政策带来不利影响。

（5）福利改革方面，推翻奥巴马的税收和开支计划，废除医改和金融等过度改革措施。

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